3가지에 놀라고 2가지에 주목 !
실적 발표의 3가지 깜짝 내용 : 1) LCD, 휴대폰 놀라운 실적, 2) 플래시, 비메모리 견조한 이익 기여, 3) 08년 DRAM 출하증가율 100% 목표. 주목할 2가지 메시지; 1) 보수적인 전망, 2) 매크로 불확실성을 경쟁력 우위 극대화로 정면돌파 전략 강조. 다만, 4분기 반도체 공급초과 및 LCD 본격 하락 가능성은 주가 상승 속도 및 강도에 리스크 요인.
반도체 위상을 확실히 되찾겠다는 의지/자신감의 표명 : 08년 DRAM/플래시의 출하증가율 목표를 각각 기존 컨센서스를 훨씬 상회하는 100% (기존 예상 70% 중반), 130% (기존 예상 110% 대)를 제시, 경쟁사 부진상황을 최대한 활용한 시장 점유율 확대 극대화 전략임.
경쟁사, 위기 의식 고조가 오히려 부작용을 낳을 수도 ? : 3분기 가격 상승강도 낮아지고 4분기 반락 가능성 높아짐. 수급 개선 강도 기대치가 낮추어질 경우 후발경쟁업체는 추가적인 투자 축소를 또는 오히려 무리한 미세 공정 이전을 시도 과정에서 생산성 차질이 커질 가능성 커짐.
삼성전자 경쟁력과 전략에 대한 신뢰도 상승 : 적정주가를 기존 760,000원(08년 PBR 1.9 배)에서 850,000원로 상향 (08년 PBR 2.05배). 당분간 중장기 반도체 시장 지배력 강화 기대감이 4분기 이익 반락 우려보다 높을 것임.
전망은 보수적, 전략은 중장기 시장 지배력 강화와 전체 이익 규모 높이기
주목할 회사측 가이던스의 2가지 메시지는 첫째, 매크로 환경의 불확실성으로 PC, MP3, 휴대폰 등 주요 IT 제품의 전방 수요가 예상보다 하향될 리스크를 줄곧 지적하여 보수적 입장을 보였다는 점이다. 두번째는, 입증된 경쟁력을 극대화하여 (원가 경쟁력, 규모의 경제, 브랜등) 중장기 관점의 시장 지배력 강화와 이익 규모 높이기 전략에 focus를 둘 것이라는 점이다.
08년 영업이익 9.35조; 3분기 Peak후 4분기 하락, LCD/DRAM 하반기 가격 전망 보수적
삼성전자의 2분기 전체 영업이익 추정은 2.30조원 (전분기 대비 7% 증가, 기존 추정 2.06조), 3분기는 2.85조원 (전분기 대비 24% 증가, 기존 추정 2.80조), 4분기는 2.05조원 (전분기 대비 28% 하락, 기존 추정 2.45조원)으로 08년 전체 영업이익 9.35조원 (전년 대비 57% 상승, 기존 9.04조이다. 1분기 실적이 기존 추정 1.74조보다 24%나 높았지만 08년 전체 영업이익 추정이 3%에 그친 이유는 크게 2가지이다. 첫째, 매크로 변수와 경쟁사 공격적
가격 전략 영향을 반영하여 LCD TV 패널 가격 하락율을 분기별 8~10%로 (4분기는 10~13% 하락) 보수적으로 잡았다. 둘째, 삼성전자의 DRAM 출하 전망치 상향 (당사 추정 기존 76%을 95%으로 상향 Vs 회사 가이던스 100% 목표)에 따라 하반기 수급 개선 강도 다소 약화 및 4분기 공급 초과 가능성 발생을 감안, DRAM 가격 전망을 2분기 변화 없고 3분기 7% 상승 (기존 10% 추정), 3분기 13% 하락 (기존 7% 상승)로 가정했기 때문이다.
핵심 변수: 가격 하락 후 LCD TV 잠재수요? 경쟁업체 DRAM 기술 전환 무리한 시도?
이익 전망의 핵심 변수는 2가지. 먼저, LCD TV 가격 전쟁 (소니 주도)으로 인해 하반기 4분기 LCD TV 잠재수요가 의미 있게 추가적으로 발생할 가능성은 있지만, 당사는 매크로 경제변수에 의해 08년에는 실현되지 않을 가능성을 반영하여 보수적으로 접근했다. DRAM도 삼성의 공격적 출하증가로 수급개선의 강도가 낮아져 (당초 3~4분기중 공급 부족 가능성 높았음) 향후 가격 상승 기대치가 낮추어 지면서 물론 후발경쟁업체가 추가적으로 투자를 축소할 가능성도 발생할 수 있다. 또는, 삼성의 공격적 전략에 위기의식이 더 높아진 경쟁업체 (특히
Trench업체)가 70/80나노=>60나노급 미세 공정 기술 전환, 8F2=> 6F2 구조로 전환, Trench=> Stack 구조로 전환을 무리하게 시도하다가 오히려 수율 이슈 등 양산성이 초기 크게 떨어질 가능성도 있다.
핵심 변수에 따라 9조~10조 영업이익 범위 예상
하지만, 당사는 이 가능성은 배제한 상태로 현재 삼성의 물량증가 요인만 감안한 것임. 따라서, 만약 매크로 변수영향으로 PC 출하 증가율 마저 10%를 (당사 추정 10.5%) 유지 못 할 경우에는 후발 경쟁사 상당수가 현재까지 알려진 투자 축소 규모를 더 확대할 가능성이 높아지는 것임. 결론적으로 실제 하반기 이익 규모 및 추세가 당사 추정수준에 (3분기 2.9조 Peak, 4분기 2조로 반락) 그치거나 다소 더 낮다 해도 이는 오히려 경쟁력 차별 극대화와 잠재수요 폭발에 따른 09년 영업이익 추정 상향 가능성을 (10.49조 Vs 기존 추정 9.58조) 높일 수 있음. 08년 하반기 이익도 LCD TV 잠재수요 확대나 DRAM 후발업체의 추가 투자 축소 또는 출하량 둔화가 현실화되면 08년 전체 영업이익은 최대 10조까지 바라 볼 수 있음. 이러한 보수적 접근과 잠재적 추가 이익을 고려하면 08년 영업이익은 최소 9조~10조 범위에 놓임.
반도체, 불황 속 경쟁력 차이에 만족하기 않고……
삼성전자의 1분기 실적에서 비록 DRAM은 적자를 기록 했지만 6% 영업 적자 (당사 추정) 수준은 업계 순위 2위인 하이닉스의 27% 영업 적자 (전분기 37% 적자), 3위 엘피다의 29% 적자 (전분기 10% 적자) 와 비교해서 20%포인트 이상의 격차를 보이고 있다. Trench 후발업체인 키몬다의 (업계 4위) 114% 적자 (전분기 115% 적자), 난야의 (업계 6위) 71% 적자(전분기 55% 적자)와는 비교 자체가 안된다. 12인치 웨이퍼 라인만 2개 갖춘 이노테라의 (키몬다+난야 합작사) 경우도 44% 적자 (전분기 25% 적자)를 기록한 상태이다.
제품 가격 상승 가능성에 기대지 않고 공격적인 100% 출하계획 발표의 진위는?
그런데 1분기중 삼성전자를 제외한 전업체가 08년 투자 축소 계획을 발표하면서 DRAM 가격은 안정세를 보이다가 3월 들어 하이닉스와 Trench 업체들의 합종연횡 소식으로 공급 증가율 둔화 가능성이 매우 높아졌다. 특히 하이닉스의 1조원 투자 추가 축소 가능성 (4월 25일 실적발표에서 공식 확인됨), 1개 8인치 생산라인 2분기중 가동 중단에 따른 플래시 공급 축소 가능성, 난야가 (Trench 업체) 마이크론과 (Stack업체) MeiYa라는 joint venture 설립 및 기술 협력을 맺으면서 난야의 기존 생산라인을 Stack 제품으로 전환 과정에서의 출하증가율 둔
화가 예상되었다. 매출보다 큰 적자를 2분기 연속 기록한 키몬다도 기존 파트너인 난야가 마이크론과 손을 잡으면서 향후 생존여부가 불투명해지면서 하반기~09년 초반까지 DRAM 공급증가율 둔화에 따른 수급 개선 기대감이 한층 고조되었다. 이를 반영, 4월부터 제품가격이 서서히 오르기 시작했고 1분기 글로벌 PC 출하증가율도 전년동기 대비 13~14% 성장하면서 예상보다 견조하게 발표되면서 최근 반도체업체들의 하반기 수급 개선 기대감이 높아지고 있었다.
경쟁사 부진/ 합종연횡의 소용돌이를 기회로 확실히 M/S 확대로 시장 지배력 되찾겠다는 것
이런 상황에서 업계 1위인 삼성전자가 08년 비트 출하 증가율 목표를 당초 업계 예상치인 70~80% 를 훨씬 뛰어넘는 100%를 발표한 것이다. 기존 시장 점유율이 약 25% (수량 기준임. 매출 기준 28~30%)임으로 100% 증가를 달성하면 삼성의 M/S는 4분기에 31%로 6%포인트 상승 전망되고 ) 기존 전세계 공급량은 약 4% 수준 증가하는 것으로 추산된다.
DRAM 공급 초과 정도가 통상 5% 전후에서 결정되는 점을 감안하면, 기존의 하반기 중 2% 가까운 공급부족 가능성은 불투명해 지는 것이다. 하지만, 그렇다고 제품 가격이 지금부터 공급초과 현상이 다시 심해지는 것은 아니다. 당초 당사의 공급 초과 개선 흐름의 기대는 (25일 삼성전자 100% 계획 발표 전) 08년 상반기 6%대의 공급초과율이 3분기 밸런스, 4분기 2% 공급부족을 기대했다. DRAM 가격도 3분기 10% 상승, 4분기 7% 상승을 각각 7% 상승, 13% 하락 추정으로 변경했다.
대신 하반기 DRAM 이익률은 삼성전자 10% 중반대, 경쟁사는 대부분 여전히 2자리수 적자
새로 바뀐 수급 예측과 가격 전망을 기준으로, 삼성전자의 DRAM 부문 이익률은 현재 마이너스 6% (1분기 추정)에서 2분기 6~7% (가격 전 분기 대비 flat 가정), 3분기 18%, 4분기 14%가 예상된다. 이 경우 LCD, 휴대폰이 변수이긴 하지만 4분기 엄청난 수요가 발생되기 전에는 3분기보다 4분기 이익은 감소된다고 보는 것이 타당하다. 따라서, 반도체 부문이 줄면 4분기 전체 영업이익이 줄 수박에 없고 2, 3분기가 좋을수록 4분기 반락의 폭은 클 수 있다. 하지만, 이러한 흐름 가능성에도 불구하고 삼성전자가 DRAM에서 10% 중반의 이익률에 그친다면 앞서 언급한 대부분의 경쟁업체들 중 하이닉스, 엘피다 정도만 한자리수 흑자 정도 가능하고 나머지는 20~80% 수준의 여전히 적자에서 허덕일 것이다. 즉, 연말까지 신제품 (미세공정, Stack 구조 제품 도입)및 신규 공장 착공 등 제반 투자자금 확보를 자체 영업현금흐름으로 가능한 업체는 거의 없을 것이다.
경쟁사 몰아 부치기 결과: 투자 추가 축소 또는 신기술 조기 양산화 박차
만약, PC 출하증가율이 10~11% 대가 아니고 하반기 글로벌 매크로 이슈로 인해 8% 수준으로 주저앉는 경우에는 삼성전자도 2자리수 이익률도 불투명 해지겠지만 이 경우에는 하이닉스, 엘피다 마저 투자에 다시 적극 나서기는 어려울 것이고 나머지 업체는 추가 투자 축소/지연도 가능하다 (전사적 비용 절감, 구조조정 요). 이런 상황 전개 가능성을 삼성전자의 100% 공급증가 계획 발표로 인지하기 시작할 대부분 업체들은 기본적으로 정공법대로 미세 공정 기술 이전 및 신제품 양산에 더 박차를 가할 것이다. 그렇다고 너무 무리하게 신기술 전환을 서두르다가 양산 안정화에 시간이 더 걸릴 가능성도 있는 것도 사실이어서 업체별 대응전략이 주목된다.
Trench 업체, Stack 이전 과정의 시간/문제점 발생 가능성 있다
예를 들어 Trench업체가 Stack 제품을 도입하기 위해 기존 라인을 바꿀 경우, 우선 기존 라인의 장비를 이전하고 클린룸을 renovation하고 다시 관련 장비를 설치하는 과정이 최소 4~6개월이 걸린다. 장비 재 반입 후 이제 신기술을 초기 양산화 과정에서 통상 3~6개월 정도 적응과정이 상황에 따라 얼마나 길어질 지는 알 수 없다. 특히, 라인의 상태에 따라 기존 제품과 신제품을 동시에 진행시키는 경우가 있지만, Stack과 Trench 제품의 동시 진행은 라인 관리의 문제점이 크게 발생될 리스크를 안고 가는 것이라는 점에서 08년말~09년초 수급에 삼성전자 출하증가 못지 않게 이들 업체의 실제 출하량도 큰 변수이다. 게다가 최근 엘피다와 키몬다가 중장기 제품 공동 개발 MOU를 맺었고 엘피다가 프로모스마저 파트너로 협력관계가 구축될 경우 (아직 하이닉스와 프로모스간 차세대 공정 이전 관련 협상 진행 중이지만 최근 결렬 가능성 재부상) 엘피다 진영의 엄청난 부상이 위협적일 수 있다 (기존 파워칩과 공동 생산법인 Rexchip, 키몬다와 공동 개발, 프로모스?). 하지만, 과연 엘피다가 그 많은 파트너와 제품 공동 개발 및 생산 기술 공동 관리를 원활히 진행시킬 수 있는 인력이 충분한지 또는 협력 거점이 지나치게 분산되어 관리의 문제점이 발생할 가능성도 함께 갖고 있다고 판단된다.
결국 시장 지배력 확보가 중장기 전략의 KEY, 단기 가격 상승 강도는 개의치 않는다
따라서, 09년 상반기까지는 투자 여력과 기술경쟁력이 확보된 삼성전자만이 일정 수익을 유지하면서 (하이닉스 여전히 다크 호스, 엘피다는 가을까지 72나노 8F2=> 65나노 6F2 이전이 최대 관건) M/S를 더욱 확대해 시장 지배력이 한층 높아질 것으로 전망된다. 수량 기준 30% 를 넘어설 것이고 매출 기준으로는 35%도 가능해 보인다. 이렇게 지배력 높인 이후 시장 수요 회복으로 상황이 개선되면, 삼성은 높아진 지배력만큼 수혜도 더 크게 받을 것이다. 이것이 삼성이 노리는 것이다. 물론 이 과정에서 단위당 마진 및 08년 하반기 반도체 이익 상승 속도 및 강도는 당초 기대보다는 못할 가능성이 높지만 경쟁업체와의 격차를 벌리고 투자여력을 쉽게 갖지 못하게 하는 것이 08년 하반기 이후 09~10년을 바라본 적절한 중장기 전략으로 판단된다
심각한 공급초과의 씨앗도 미리 경계하고 PC 업체와의 관계도 한층 강화하고
07년 2분기부터 08년 1분기까지 지속된 심각한 공급초과 현상의 씨앗은 06년 2분기~07년 1분기까지 업게 순위에 관계없이 거의 모든 업체가 2자리수의 흑자를 이어갔을 정도로 업계 전반적으로 투자여력이 넘쳤다. 사실 PC 수요는 실제 견조했고 문제는 삼성이 80노 6F2 전환이 지속적으로 차질을 빚으면서 M/S가 4% 줄어들어 경쟁사의 이익 증대가 역으로 상당히 수월했다. 영업이익률이 정점이었던 2006년 4분기에는 삼성전자와 후발업체인 파워칩, 프로모스, 이노테라가 모두 43~44%로 비슷한 수준이었고 오히려 업계 상위 2~4위인 하이닉스(36%), 키몬다 (21%), 엘피다 (19%)로 PC 중심인 후발업체보다 이익률이 뒤졌다. 어정쩡하게 제품 가격이 빠르게 큰 폭으로 상승할 경우 자칫 06년 하반기와 같은 투자 여력 발생 시기를 앞당길 수 있다는 점에 삼성전자는 주목했다고 본다. 또한, PC업체에 가격 상승폭/ 속도보다는 안정적 공급을 약속하면서 시장 지배력을 먼저 한층 강화하려는 전략도 100% 출하증가 계획의 배경인 것이다.
시장 지배력 약화 지속되면서 PBR 2배 이하로…… 이제 다시 올라갈 시점
06년 대비 07년 투자금액 증가율을 보면, 파워칩, 프로모스, 이노테라 3사가 평균 44% 증가(3사 합계 증가 금액 20억 달러), 삼성전자 포함한 선두 4개 업체 평균은 23% 증가에 그친것을 통해 (4사 합계 증가 금액 27억 달러), 삼성전자의 시장 지배력 하락이 투자증가 속도를 부추겼고 07년 2분기부터 지나친 공급증가로 공급초과 현상이 심화된 것으로 볼 수 있다. 삼성전자 주가 Valuation동 1년 Forward PBR로 2배 이하로 추세적으로 내려가기 시작한 시점인 06년 2분기부터였고 현 시점도 2배 이하이라는 점에서 동사의 중장기 경쟁력 강화 극대화 전략으로 공격적인 출하증가 계획이 성공적으로 M/S 증가 및 경쟁사 투자 시기 지연 또는 강도 낮추기에 성공한다면 동사에 대한 Valuation 배수 2배 수준 적용은 무리가 없을 것으로 예상된다.
플래시 시장은 2~3분기, 하이닉스 공백으로 수급 개선. 4분기는 재차 공급 초과
삼성전자의 플래시는 08년 공격적 출하증가율 목표 130%를 반영, 당사 추정을 기존 112%에서 125%로 상향했다. 6월 전후로 애플의 3G폰등 신규 수요에 따른 수요 증가를 기대하고 있지만 수급의 핵심 변수는 당분간 하이닉스의 공백 효과이다. 하이닉스의 48나노 제품 양산효과가 확인되는 7월까지는 3분기 출하증가율 (2분기는 9% 역성장) 전망에 대한 visibility를 논하기 아직 이르다는 점에서 당분간 수급은 안정세를 유지하면서 3분기 초반까지 가격 상승도 한두차례 가능할 전망이다. 하이닉스의 08년 출하증가율 예측을 기존 122%에서 98%로 하향했다. 하지만, 미국 경기 위축 시 DRAM 보다 영향이 클 것이고 전반적인 MP3 성장둔화와 메모리 고용량화 추세가 둔화 등으로 수요증가의 한계 조짐이 있다. 따라서, 플래시 수급은 하이닉스의 48나노 제품이 12인치 웨이퍼 양산 효과가 본격화 될 수 있는 3분기 후반~4분기에는 다시 공급초과로 바뀔 것이고 20~30%의 가격 하락이 예상된다. 당초 공급 초과율 추정 2분기 4.0%, 3분기 3.4%, 4분기 4.7%을 3.6%, 0.5%, 4.8%로 변경했다. 플래시 가격도 2분기 10% 하락, 3분기 보합세, 4분기 25% 하락을 각각 5% 하락, 5% 상승, 27% 하락 추정으로 변경했다. 하지만 1분기 현재 30% 차지하는 51나노 제품을 포함 하반기부터 42나노 제품의 가세로 4분기에는 42/51나노 제품 비중이 80%로 확대될 전망이다. 따라서, 분기별 평균 14% 원가 하락이 가능하여 이익률은 2분기~4분기 평균 23%을 유지할 것으로 추정된다..
LCD 부문: 소니 촉발 TV 가격 촉발이 이전 가격 하락 효과 먼저 반영한 보수적 추정
삼성전자의 LCD 부문 1분기 실적은 사상 처음으로 1조 영업이익을 기록했다. 계절적 비수기에도 불구하고 노트북 및 TV 패널 판매 호조가 이어졌다. 대형 패널 전체 수량이 4분기 수준과 비슷한 22.8 백만대 (당초 예상 22.1백대) 판매했으며 모니터 패널은 계절적 수요로 약세였지만 노트북 패널은 Wide 패널 판매가 호조였으며 TV 세트 업체의 신제품 출시 준비 등 수요가 견인되었다. 2분기에는 비록 노트북 패널의 경우 배터리등 일부 부품의 수급영향으로 패널 수요 둔화 가능성이 있지만 대형 사이트 중심의 모니터 패널 확대와 북경올림픽을 대비한 세트업체들의 pull-in 수요가 예상되어 대형 패널 전체 판매대수는 전분기 대비 7% 수준 증가가 예상된다.
소니 TV 가격 공격적 인하; 패널 가격 하락 Vs 잠재수요 조기 촉진
이슈는 가격. 5월부터 소니가 LCD TV 가격인하를 공격적으로 추진하면서 패널 수급에 변동으로 패널 가격 하락 폭이 커지는 부정적 요인과 LCD TV 잠재 수요가 조기에 촉진되어 수요기반 확대되는 긍정적 요인 중 어느 쪽이 그리고 더 크게 작용할 것인가가 주목된다. 일단은, TV 세트업체 또는 유통업체가 자신의 마진을 희생 또는 자체 비용 절감으로 상당 폭의 가격하락을 흡수할 것으로 보인다. 아직까지 수급이 패널업체에 유리한 상태이기 때문이다.
TV 세트/유통업체 가격인하 흡수 먼저, 궁극적으로 삼성, 소니 등 선두업체 지배력 강화
브랜드파워와 규모의 경제 효과가 있는 삼성, 소니 등은 월마트등 유통업체에 이러한 가격 인하를 확대시키면서 유통업체들은 다른 세트업체에도 가격인하를 유도할 것이다. 세트업체들은 크게 3가지 방식의 대응이 예상된다. 먼저, 가격 경쟁 격화가 되면서 저가 모델의 경우 TV 세트 비즈니스 자체를 아예 OEM방식으로 추진할 것으로 보인다. 두번째, 2군 업체들은 삼성, 소니 대비 통상 200~300달러 낮은 가격으로 판매되고 있으므로 앞으로도 가격 인하 대응은 하지만 그 폭은 한도가 있어서 LCD 패널 수급 자체가 변하여 수요자 우위로 바뀔 때까지는 가격 인하는 지속 추진하지만 그 폭은 점차 제한적일 것이다. 따라서, 궁극적으로 브랜드와 규모의 경제 효과 경쟁력이 있는 삼성, 소니 중심으로 시장 지배력이 더 집중될 가능성이 높아진다
추정 이익은 LCD TV 패널 가격 2~3분기 분기 5~10% 하락, 4분기 12% 하락 가정
따라서, 현 수급으로 빨라도 당분간 패널업체가 받을 가격 인하 압력은 3분기까지는 분기 5~10% 수준으로 감내할 만할 것이다 (물량증대와 원가 하락으로 마진율 하락 제한적, 이익 규모 현수준 유지). 하지만, 소니와 경쟁사간의 가격 인하로 LCD TV 세트가격이 당초 4분기에 애상된 가격이 2분기 중 도달함에도 불구하고 (32인치 600~650달러, 40인치 1200달러, 46인치 1600달러), 매크로 경기 하락등 요인이 결국 부정적으로 작용하여 잠재수요 촉진이 기대만큼 이루어지지 않을 가능성도 열어두어야 한다. 그 가능성을 감안, 당사는 삼성전자 LCD TV 패널 가격이 4분기에는 전분기 대비 12% 하락하는 것으로 가정했으며 이 경우 LCD 부문 이익률은 4분기 10% 초반으로 하락하는 것으로 추정된다.
소니, 당분간 삼성에 의존 지속=> LCD 이익률 보수적으로도 2자리수 유지 무난
하지만, 소니가 샤프와 10세대 투자에 나서며 삼성전자와의 결별 가능성에도 불구하고 SLCD(삼성-소니의 LCD 합작사)의 8-2 라인 건설에 투자하기로 결정된 것에서 (1.8조원 투자, 기판 투입 기준 월 6만매 규모, 09년 2분기 가동 목표) 알 수 있듯이 소니가 안정적인 패널 공급업체인 삼성전자에 당분간 의존할 수박에 없다. 마진의 폭락을 가져올 정도의 가격 인하 압력은 09년 초까지는 현실화 되기 어려워 보인다. 매크로 경기 둔화가 예상 보다 훨씬 악화될 경우를 제외하곤 삼성전자의 LCD 부문 이익률은 2자리수 유지는 무리 없어 보이고 이익 규모가 연간 3조원 이상이 08~09년 이어질 가능성이 높아 보여 휴대폰과 함께 08~09년 연간 평균 6.5조원 규모의 견조한 이익기여를 할 것으로 예상된다.
휴대폰 부문: 국내 시장호조, 원화 약세, 마케팅 비용 절감으로 이익급증
삼성전자의 휴대폰 부문 1분기 실적은 영업이익 92000억원 (이익률 16.5%)로 당사 추정치 8200억원 (14.6%)를 상회했다. 판매량은 전분기 수준이 46.3 백만대 (전년 동기 대비 33% 증가, 당사 추정 47.5백만대), 판매가는 선진 시장의 비수기 효과로 수출 판가가 하락되어 141달러 기록했다 (전분기 148달러). 이익률 상승은 1) 이익률이 높은 국내시장 판매대수가 사업자간 3G 시장 경쟁심화로 인한 판매 호조 수혜로 전분기 대비 42% 증가했고, 2) 계절적 특성에 따른 마케팅 비용 감소, 원화 상승에 따른 가격 경쟁력 강화가 수익 증대에 기여했다.
결과적으로 영업이익 9200억원 전분기 대비 59%나 급증한 것이며 04년 1분기 때 달성한 1.2조원 다음으로 높은 수준이다.
국내 시장 호조, 원화약세, 마케팅 비용 절감으로 이익 급증
삼성전자의 휴대폰 2분기 판매량은 해외 경기 침체 우려에 따른 시장 수요 성장 세 둔화와 국내 사업자간 경쟁 완화로 시장 수요 소폭 감소 영향을 감안, 48.5백만대 (전분기 대비 4.7%증가)로 추정했다. U900 (Soul) 모델의 글로벌 런칭, 3G/고화소 카메파폰/ 뮤직폰등 중고가 제품 라인업 강화, 햅틱폰등 프리미엄 급 제품의 국내 라인업 강화 예상된다. 하지만, 영업이익률은 베이징 올림픽을 앞두고 2분기 광고등 마케팅 비용 증가요인을 감안, 13% 대로 낮추어 8000억원을 추정했다.
(반도체 중장기 시장 지배력 강화 + LCD/ 휴대폰 연간 6~7조원 이익)=> 가치 평가 정상화
결론적으로,, 반도체의 중장기 시장 지배력 강화 전략이 08년 하반기 효과적인 것으로 확인될 경우, 안정적이고 견조한 LCD/휴대폰 이익 기여에 대한 재평가와 더불어 삼성전자 Valuation 배수는 2배 안착은 (주가 820,000원) 무난할 것으로 예상된다. 매크로 경제 변수의 호전 가능성이 가시화 되면 2.2배까지도 (주가 910,000원) 가능하다.
- 현대 리서치
실적 발표의 3가지 깜짝 내용 : 1) LCD, 휴대폰 놀라운 실적, 2) 플래시, 비메모리 견조한 이익 기여, 3) 08년 DRAM 출하증가율 100% 목표. 주목할 2가지 메시지; 1) 보수적인 전망, 2) 매크로 불확실성을 경쟁력 우위 극대화로 정면돌파 전략 강조. 다만, 4분기 반도체 공급초과 및 LCD 본격 하락 가능성은 주가 상승 속도 및 강도에 리스크 요인.
반도체 위상을 확실히 되찾겠다는 의지/자신감의 표명 : 08년 DRAM/플래시의 출하증가율 목표를 각각 기존 컨센서스를 훨씬 상회하는 100% (기존 예상 70% 중반), 130% (기존 예상 110% 대)를 제시, 경쟁사 부진상황을 최대한 활용한 시장 점유율 확대 극대화 전략임.
경쟁사, 위기 의식 고조가 오히려 부작용을 낳을 수도 ? : 3분기 가격 상승강도 낮아지고 4분기 반락 가능성 높아짐. 수급 개선 강도 기대치가 낮추어질 경우 후발경쟁업체는 추가적인 투자 축소를 또는 오히려 무리한 미세 공정 이전을 시도 과정에서 생산성 차질이 커질 가능성 커짐.
삼성전자 경쟁력과 전략에 대한 신뢰도 상승 : 적정주가를 기존 760,000원(08년 PBR 1.9 배)에서 850,000원로 상향 (08년 PBR 2.05배). 당분간 중장기 반도체 시장 지배력 강화 기대감이 4분기 이익 반락 우려보다 높을 것임.
전망은 보수적, 전략은 중장기 시장 지배력 강화와 전체 이익 규모 높이기
주목할 회사측 가이던스의 2가지 메시지는 첫째, 매크로 환경의 불확실성으로 PC, MP3, 휴대폰 등 주요 IT 제품의 전방 수요가 예상보다 하향될 리스크를 줄곧 지적하여 보수적 입장을 보였다는 점이다. 두번째는, 입증된 경쟁력을 극대화하여 (원가 경쟁력, 규모의 경제, 브랜등) 중장기 관점의 시장 지배력 강화와 이익 규모 높이기 전략에 focus를 둘 것이라는 점이다.
08년 영업이익 9.35조; 3분기 Peak후 4분기 하락, LCD/DRAM 하반기 가격 전망 보수적
삼성전자의 2분기 전체 영업이익 추정은 2.30조원 (전분기 대비 7% 증가, 기존 추정 2.06조), 3분기는 2.85조원 (전분기 대비 24% 증가, 기존 추정 2.80조), 4분기는 2.05조원 (전분기 대비 28% 하락, 기존 추정 2.45조원)으로 08년 전체 영업이익 9.35조원 (전년 대비 57% 상승, 기존 9.04조이다. 1분기 실적이 기존 추정 1.74조보다 24%나 높았지만 08년 전체 영업이익 추정이 3%에 그친 이유는 크게 2가지이다. 첫째, 매크로 변수와 경쟁사 공격적
가격 전략 영향을 반영하여 LCD TV 패널 가격 하락율을 분기별 8~10%로 (4분기는 10~13% 하락) 보수적으로 잡았다. 둘째, 삼성전자의 DRAM 출하 전망치 상향 (당사 추정 기존 76%을 95%으로 상향 Vs 회사 가이던스 100% 목표)에 따라 하반기 수급 개선 강도 다소 약화 및 4분기 공급 초과 가능성 발생을 감안, DRAM 가격 전망을 2분기 변화 없고 3분기 7% 상승 (기존 10% 추정), 3분기 13% 하락 (기존 7% 상승)로 가정했기 때문이다.
핵심 변수: 가격 하락 후 LCD TV 잠재수요? 경쟁업체 DRAM 기술 전환 무리한 시도?
이익 전망의 핵심 변수는 2가지. 먼저, LCD TV 가격 전쟁 (소니 주도)으로 인해 하반기 4분기 LCD TV 잠재수요가 의미 있게 추가적으로 발생할 가능성은 있지만, 당사는 매크로 경제변수에 의해 08년에는 실현되지 않을 가능성을 반영하여 보수적으로 접근했다. DRAM도 삼성의 공격적 출하증가로 수급개선의 강도가 낮아져 (당초 3~4분기중 공급 부족 가능성 높았음) 향후 가격 상승 기대치가 낮추어 지면서 물론 후발경쟁업체가 추가적으로 투자를 축소할 가능성도 발생할 수 있다. 또는, 삼성의 공격적 전략에 위기의식이 더 높아진 경쟁업체 (특히
Trench업체)가 70/80나노=>60나노급 미세 공정 기술 전환, 8F2=> 6F2 구조로 전환, Trench=> Stack 구조로 전환을 무리하게 시도하다가 오히려 수율 이슈 등 양산성이 초기 크게 떨어질 가능성도 있다.
핵심 변수에 따라 9조~10조 영업이익 범위 예상
하지만, 당사는 이 가능성은 배제한 상태로 현재 삼성의 물량증가 요인만 감안한 것임. 따라서, 만약 매크로 변수영향으로 PC 출하 증가율 마저 10%를 (당사 추정 10.5%) 유지 못 할 경우에는 후발 경쟁사 상당수가 현재까지 알려진 투자 축소 규모를 더 확대할 가능성이 높아지는 것임. 결론적으로 실제 하반기 이익 규모 및 추세가 당사 추정수준에 (3분기 2.9조 Peak, 4분기 2조로 반락) 그치거나 다소 더 낮다 해도 이는 오히려 경쟁력 차별 극대화와 잠재수요 폭발에 따른 09년 영업이익 추정 상향 가능성을 (10.49조 Vs 기존 추정 9.58조) 높일 수 있음. 08년 하반기 이익도 LCD TV 잠재수요 확대나 DRAM 후발업체의 추가 투자 축소 또는 출하량 둔화가 현실화되면 08년 전체 영업이익은 최대 10조까지 바라 볼 수 있음. 이러한 보수적 접근과 잠재적 추가 이익을 고려하면 08년 영업이익은 최소 9조~10조 범위에 놓임.
반도체, 불황 속 경쟁력 차이에 만족하기 않고……
삼성전자의 1분기 실적에서 비록 DRAM은 적자를 기록 했지만 6% 영업 적자 (당사 추정) 수준은 업계 순위 2위인 하이닉스의 27% 영업 적자 (전분기 37% 적자), 3위 엘피다의 29% 적자 (전분기 10% 적자) 와 비교해서 20%포인트 이상의 격차를 보이고 있다. Trench 후발업체인 키몬다의 (업계 4위) 114% 적자 (전분기 115% 적자), 난야의 (업계 6위) 71% 적자(전분기 55% 적자)와는 비교 자체가 안된다. 12인치 웨이퍼 라인만 2개 갖춘 이노테라의 (키몬다+난야 합작사) 경우도 44% 적자 (전분기 25% 적자)를 기록한 상태이다.
제품 가격 상승 가능성에 기대지 않고 공격적인 100% 출하계획 발표의 진위는?
그런데 1분기중 삼성전자를 제외한 전업체가 08년 투자 축소 계획을 발표하면서 DRAM 가격은 안정세를 보이다가 3월 들어 하이닉스와 Trench 업체들의 합종연횡 소식으로 공급 증가율 둔화 가능성이 매우 높아졌다. 특히 하이닉스의 1조원 투자 추가 축소 가능성 (4월 25일 실적발표에서 공식 확인됨), 1개 8인치 생산라인 2분기중 가동 중단에 따른 플래시 공급 축소 가능성, 난야가 (Trench 업체) 마이크론과 (Stack업체) MeiYa라는 joint venture 설립 및 기술 협력을 맺으면서 난야의 기존 생산라인을 Stack 제품으로 전환 과정에서의 출하증가율 둔
화가 예상되었다. 매출보다 큰 적자를 2분기 연속 기록한 키몬다도 기존 파트너인 난야가 마이크론과 손을 잡으면서 향후 생존여부가 불투명해지면서 하반기~09년 초반까지 DRAM 공급증가율 둔화에 따른 수급 개선 기대감이 한층 고조되었다. 이를 반영, 4월부터 제품가격이 서서히 오르기 시작했고 1분기 글로벌 PC 출하증가율도 전년동기 대비 13~14% 성장하면서 예상보다 견조하게 발표되면서 최근 반도체업체들의 하반기 수급 개선 기대감이 높아지고 있었다.
경쟁사 부진/ 합종연횡의 소용돌이를 기회로 확실히 M/S 확대로 시장 지배력 되찾겠다는 것
이런 상황에서 업계 1위인 삼성전자가 08년 비트 출하 증가율 목표를 당초 업계 예상치인 70~80% 를 훨씬 뛰어넘는 100%를 발표한 것이다. 기존 시장 점유율이 약 25% (수량 기준임. 매출 기준 28~30%)임으로 100% 증가를 달성하면 삼성의 M/S는 4분기에 31%로 6%포인트 상승 전망되고 ) 기존 전세계 공급량은 약 4% 수준 증가하는 것으로 추산된다.
DRAM 공급 초과 정도가 통상 5% 전후에서 결정되는 점을 감안하면, 기존의 하반기 중 2% 가까운 공급부족 가능성은 불투명해 지는 것이다. 하지만, 그렇다고 제품 가격이 지금부터 공급초과 현상이 다시 심해지는 것은 아니다. 당초 당사의 공급 초과 개선 흐름의 기대는 (25일 삼성전자 100% 계획 발표 전) 08년 상반기 6%대의 공급초과율이 3분기 밸런스, 4분기 2% 공급부족을 기대했다. DRAM 가격도 3분기 10% 상승, 4분기 7% 상승을 각각 7% 상승, 13% 하락 추정으로 변경했다.
대신 하반기 DRAM 이익률은 삼성전자 10% 중반대, 경쟁사는 대부분 여전히 2자리수 적자
새로 바뀐 수급 예측과 가격 전망을 기준으로, 삼성전자의 DRAM 부문 이익률은 현재 마이너스 6% (1분기 추정)에서 2분기 6~7% (가격 전 분기 대비 flat 가정), 3분기 18%, 4분기 14%가 예상된다. 이 경우 LCD, 휴대폰이 변수이긴 하지만 4분기 엄청난 수요가 발생되기 전에는 3분기보다 4분기 이익은 감소된다고 보는 것이 타당하다. 따라서, 반도체 부문이 줄면 4분기 전체 영업이익이 줄 수박에 없고 2, 3분기가 좋을수록 4분기 반락의 폭은 클 수 있다. 하지만, 이러한 흐름 가능성에도 불구하고 삼성전자가 DRAM에서 10% 중반의 이익률에 그친다면 앞서 언급한 대부분의 경쟁업체들 중 하이닉스, 엘피다 정도만 한자리수 흑자 정도 가능하고 나머지는 20~80% 수준의 여전히 적자에서 허덕일 것이다. 즉, 연말까지 신제품 (미세공정, Stack 구조 제품 도입)및 신규 공장 착공 등 제반 투자자금 확보를 자체 영업현금흐름으로 가능한 업체는 거의 없을 것이다.
경쟁사 몰아 부치기 결과: 투자 추가 축소 또는 신기술 조기 양산화 박차
만약, PC 출하증가율이 10~11% 대가 아니고 하반기 글로벌 매크로 이슈로 인해 8% 수준으로 주저앉는 경우에는 삼성전자도 2자리수 이익률도 불투명 해지겠지만 이 경우에는 하이닉스, 엘피다 마저 투자에 다시 적극 나서기는 어려울 것이고 나머지 업체는 추가 투자 축소/지연도 가능하다 (전사적 비용 절감, 구조조정 요). 이런 상황 전개 가능성을 삼성전자의 100% 공급증가 계획 발표로 인지하기 시작할 대부분 업체들은 기본적으로 정공법대로 미세 공정 기술 이전 및 신제품 양산에 더 박차를 가할 것이다. 그렇다고 너무 무리하게 신기술 전환을 서두르다가 양산 안정화에 시간이 더 걸릴 가능성도 있는 것도 사실이어서 업체별 대응전략이 주목된다.
Trench 업체, Stack 이전 과정의 시간/문제점 발생 가능성 있다
예를 들어 Trench업체가 Stack 제품을 도입하기 위해 기존 라인을 바꿀 경우, 우선 기존 라인의 장비를 이전하고 클린룸을 renovation하고 다시 관련 장비를 설치하는 과정이 최소 4~6개월이 걸린다. 장비 재 반입 후 이제 신기술을 초기 양산화 과정에서 통상 3~6개월 정도 적응과정이 상황에 따라 얼마나 길어질 지는 알 수 없다. 특히, 라인의 상태에 따라 기존 제품과 신제품을 동시에 진행시키는 경우가 있지만, Stack과 Trench 제품의 동시 진행은 라인 관리의 문제점이 크게 발생될 리스크를 안고 가는 것이라는 점에서 08년말~09년초 수급에 삼성전자 출하증가 못지 않게 이들 업체의 실제 출하량도 큰 변수이다. 게다가 최근 엘피다와 키몬다가 중장기 제품 공동 개발 MOU를 맺었고 엘피다가 프로모스마저 파트너로 협력관계가 구축될 경우 (아직 하이닉스와 프로모스간 차세대 공정 이전 관련 협상 진행 중이지만 최근 결렬 가능성 재부상) 엘피다 진영의 엄청난 부상이 위협적일 수 있다 (기존 파워칩과 공동 생산법인 Rexchip, 키몬다와 공동 개발, 프로모스?). 하지만, 과연 엘피다가 그 많은 파트너와 제품 공동 개발 및 생산 기술 공동 관리를 원활히 진행시킬 수 있는 인력이 충분한지 또는 협력 거점이 지나치게 분산되어 관리의 문제점이 발생할 가능성도 함께 갖고 있다고 판단된다.
결국 시장 지배력 확보가 중장기 전략의 KEY, 단기 가격 상승 강도는 개의치 않는다
따라서, 09년 상반기까지는 투자 여력과 기술경쟁력이 확보된 삼성전자만이 일정 수익을 유지하면서 (하이닉스 여전히 다크 호스, 엘피다는 가을까지 72나노 8F2=> 65나노 6F2 이전이 최대 관건) M/S를 더욱 확대해 시장 지배력이 한층 높아질 것으로 전망된다. 수량 기준 30% 를 넘어설 것이고 매출 기준으로는 35%도 가능해 보인다. 이렇게 지배력 높인 이후 시장 수요 회복으로 상황이 개선되면, 삼성은 높아진 지배력만큼 수혜도 더 크게 받을 것이다. 이것이 삼성이 노리는 것이다. 물론 이 과정에서 단위당 마진 및 08년 하반기 반도체 이익 상승 속도 및 강도는 당초 기대보다는 못할 가능성이 높지만 경쟁업체와의 격차를 벌리고 투자여력을 쉽게 갖지 못하게 하는 것이 08년 하반기 이후 09~10년을 바라본 적절한 중장기 전략으로 판단된다
심각한 공급초과의 씨앗도 미리 경계하고 PC 업체와의 관계도 한층 강화하고
07년 2분기부터 08년 1분기까지 지속된 심각한 공급초과 현상의 씨앗은 06년 2분기~07년 1분기까지 업게 순위에 관계없이 거의 모든 업체가 2자리수의 흑자를 이어갔을 정도로 업계 전반적으로 투자여력이 넘쳤다. 사실 PC 수요는 실제 견조했고 문제는 삼성이 80노 6F2 전환이 지속적으로 차질을 빚으면서 M/S가 4% 줄어들어 경쟁사의 이익 증대가 역으로 상당히 수월했다. 영업이익률이 정점이었던 2006년 4분기에는 삼성전자와 후발업체인 파워칩, 프로모스, 이노테라가 모두 43~44%로 비슷한 수준이었고 오히려 업계 상위 2~4위인 하이닉스(36%), 키몬다 (21%), 엘피다 (19%)로 PC 중심인 후발업체보다 이익률이 뒤졌다. 어정쩡하게 제품 가격이 빠르게 큰 폭으로 상승할 경우 자칫 06년 하반기와 같은 투자 여력 발생 시기를 앞당길 수 있다는 점에 삼성전자는 주목했다고 본다. 또한, PC업체에 가격 상승폭/ 속도보다는 안정적 공급을 약속하면서 시장 지배력을 먼저 한층 강화하려는 전략도 100% 출하증가 계획의 배경인 것이다.
시장 지배력 약화 지속되면서 PBR 2배 이하로…… 이제 다시 올라갈 시점
06년 대비 07년 투자금액 증가율을 보면, 파워칩, 프로모스, 이노테라 3사가 평균 44% 증가(3사 합계 증가 금액 20억 달러), 삼성전자 포함한 선두 4개 업체 평균은 23% 증가에 그친것을 통해 (4사 합계 증가 금액 27억 달러), 삼성전자의 시장 지배력 하락이 투자증가 속도를 부추겼고 07년 2분기부터 지나친 공급증가로 공급초과 현상이 심화된 것으로 볼 수 있다. 삼성전자 주가 Valuation동 1년 Forward PBR로 2배 이하로 추세적으로 내려가기 시작한 시점인 06년 2분기부터였고 현 시점도 2배 이하이라는 점에서 동사의 중장기 경쟁력 강화 극대화 전략으로 공격적인 출하증가 계획이 성공적으로 M/S 증가 및 경쟁사 투자 시기 지연 또는 강도 낮추기에 성공한다면 동사에 대한 Valuation 배수 2배 수준 적용은 무리가 없을 것으로 예상된다.
플래시 시장은 2~3분기, 하이닉스 공백으로 수급 개선. 4분기는 재차 공급 초과
삼성전자의 플래시는 08년 공격적 출하증가율 목표 130%를 반영, 당사 추정을 기존 112%에서 125%로 상향했다. 6월 전후로 애플의 3G폰등 신규 수요에 따른 수요 증가를 기대하고 있지만 수급의 핵심 변수는 당분간 하이닉스의 공백 효과이다. 하이닉스의 48나노 제품 양산효과가 확인되는 7월까지는 3분기 출하증가율 (2분기는 9% 역성장) 전망에 대한 visibility를 논하기 아직 이르다는 점에서 당분간 수급은 안정세를 유지하면서 3분기 초반까지 가격 상승도 한두차례 가능할 전망이다. 하이닉스의 08년 출하증가율 예측을 기존 122%에서 98%로 하향했다. 하지만, 미국 경기 위축 시 DRAM 보다 영향이 클 것이고 전반적인 MP3 성장둔화와 메모리 고용량화 추세가 둔화 등으로 수요증가의 한계 조짐이 있다. 따라서, 플래시 수급은 하이닉스의 48나노 제품이 12인치 웨이퍼 양산 효과가 본격화 될 수 있는 3분기 후반~4분기에는 다시 공급초과로 바뀔 것이고 20~30%의 가격 하락이 예상된다. 당초 공급 초과율 추정 2분기 4.0%, 3분기 3.4%, 4분기 4.7%을 3.6%, 0.5%, 4.8%로 변경했다. 플래시 가격도 2분기 10% 하락, 3분기 보합세, 4분기 25% 하락을 각각 5% 하락, 5% 상승, 27% 하락 추정으로 변경했다. 하지만 1분기 현재 30% 차지하는 51나노 제품을 포함 하반기부터 42나노 제품의 가세로 4분기에는 42/51나노 제품 비중이 80%로 확대될 전망이다. 따라서, 분기별 평균 14% 원가 하락이 가능하여 이익률은 2분기~4분기 평균 23%을 유지할 것으로 추정된다..
LCD 부문: 소니 촉발 TV 가격 촉발이 이전 가격 하락 효과 먼저 반영한 보수적 추정
삼성전자의 LCD 부문 1분기 실적은 사상 처음으로 1조 영업이익을 기록했다. 계절적 비수기에도 불구하고 노트북 및 TV 패널 판매 호조가 이어졌다. 대형 패널 전체 수량이 4분기 수준과 비슷한 22.8 백만대 (당초 예상 22.1백대) 판매했으며 모니터 패널은 계절적 수요로 약세였지만 노트북 패널은 Wide 패널 판매가 호조였으며 TV 세트 업체의 신제품 출시 준비 등 수요가 견인되었다. 2분기에는 비록 노트북 패널의 경우 배터리등 일부 부품의 수급영향으로 패널 수요 둔화 가능성이 있지만 대형 사이트 중심의 모니터 패널 확대와 북경올림픽을 대비한 세트업체들의 pull-in 수요가 예상되어 대형 패널 전체 판매대수는 전분기 대비 7% 수준 증가가 예상된다.
소니 TV 가격 공격적 인하; 패널 가격 하락 Vs 잠재수요 조기 촉진
이슈는 가격. 5월부터 소니가 LCD TV 가격인하를 공격적으로 추진하면서 패널 수급에 변동으로 패널 가격 하락 폭이 커지는 부정적 요인과 LCD TV 잠재 수요가 조기에 촉진되어 수요기반 확대되는 긍정적 요인 중 어느 쪽이 그리고 더 크게 작용할 것인가가 주목된다. 일단은, TV 세트업체 또는 유통업체가 자신의 마진을 희생 또는 자체 비용 절감으로 상당 폭의 가격하락을 흡수할 것으로 보인다. 아직까지 수급이 패널업체에 유리한 상태이기 때문이다.
TV 세트/유통업체 가격인하 흡수 먼저, 궁극적으로 삼성, 소니 등 선두업체 지배력 강화
브랜드파워와 규모의 경제 효과가 있는 삼성, 소니 등은 월마트등 유통업체에 이러한 가격 인하를 확대시키면서 유통업체들은 다른 세트업체에도 가격인하를 유도할 것이다. 세트업체들은 크게 3가지 방식의 대응이 예상된다. 먼저, 가격 경쟁 격화가 되면서 저가 모델의 경우 TV 세트 비즈니스 자체를 아예 OEM방식으로 추진할 것으로 보인다. 두번째, 2군 업체들은 삼성, 소니 대비 통상 200~300달러 낮은 가격으로 판매되고 있으므로 앞으로도 가격 인하 대응은 하지만 그 폭은 한도가 있어서 LCD 패널 수급 자체가 변하여 수요자 우위로 바뀔 때까지는 가격 인하는 지속 추진하지만 그 폭은 점차 제한적일 것이다. 따라서, 궁극적으로 브랜드와 규모의 경제 효과 경쟁력이 있는 삼성, 소니 중심으로 시장 지배력이 더 집중될 가능성이 높아진다
추정 이익은 LCD TV 패널 가격 2~3분기 분기 5~10% 하락, 4분기 12% 하락 가정
따라서, 현 수급으로 빨라도 당분간 패널업체가 받을 가격 인하 압력은 3분기까지는 분기 5~10% 수준으로 감내할 만할 것이다 (물량증대와 원가 하락으로 마진율 하락 제한적, 이익 규모 현수준 유지). 하지만, 소니와 경쟁사간의 가격 인하로 LCD TV 세트가격이 당초 4분기에 애상된 가격이 2분기 중 도달함에도 불구하고 (32인치 600~650달러, 40인치 1200달러, 46인치 1600달러), 매크로 경기 하락등 요인이 결국 부정적으로 작용하여 잠재수요 촉진이 기대만큼 이루어지지 않을 가능성도 열어두어야 한다. 그 가능성을 감안, 당사는 삼성전자 LCD TV 패널 가격이 4분기에는 전분기 대비 12% 하락하는 것으로 가정했으며 이 경우 LCD 부문 이익률은 4분기 10% 초반으로 하락하는 것으로 추정된다.
소니, 당분간 삼성에 의존 지속=> LCD 이익률 보수적으로도 2자리수 유지 무난
하지만, 소니가 샤프와 10세대 투자에 나서며 삼성전자와의 결별 가능성에도 불구하고 SLCD(삼성-소니의 LCD 합작사)의 8-2 라인 건설에 투자하기로 결정된 것에서 (1.8조원 투자, 기판 투입 기준 월 6만매 규모, 09년 2분기 가동 목표) 알 수 있듯이 소니가 안정적인 패널 공급업체인 삼성전자에 당분간 의존할 수박에 없다. 마진의 폭락을 가져올 정도의 가격 인하 압력은 09년 초까지는 현실화 되기 어려워 보인다. 매크로 경기 둔화가 예상 보다 훨씬 악화될 경우를 제외하곤 삼성전자의 LCD 부문 이익률은 2자리수 유지는 무리 없어 보이고 이익 규모가 연간 3조원 이상이 08~09년 이어질 가능성이 높아 보여 휴대폰과 함께 08~09년 연간 평균 6.5조원 규모의 견조한 이익기여를 할 것으로 예상된다.
휴대폰 부문: 국내 시장호조, 원화 약세, 마케팅 비용 절감으로 이익급증
삼성전자의 휴대폰 부문 1분기 실적은 영업이익 92000억원 (이익률 16.5%)로 당사 추정치 8200억원 (14.6%)를 상회했다. 판매량은 전분기 수준이 46.3 백만대 (전년 동기 대비 33% 증가, 당사 추정 47.5백만대), 판매가는 선진 시장의 비수기 효과로 수출 판가가 하락되어 141달러 기록했다 (전분기 148달러). 이익률 상승은 1) 이익률이 높은 국내시장 판매대수가 사업자간 3G 시장 경쟁심화로 인한 판매 호조 수혜로 전분기 대비 42% 증가했고, 2) 계절적 특성에 따른 마케팅 비용 감소, 원화 상승에 따른 가격 경쟁력 강화가 수익 증대에 기여했다.
결과적으로 영업이익 9200억원 전분기 대비 59%나 급증한 것이며 04년 1분기 때 달성한 1.2조원 다음으로 높은 수준이다.
국내 시장 호조, 원화약세, 마케팅 비용 절감으로 이익 급증
삼성전자의 휴대폰 2분기 판매량은 해외 경기 침체 우려에 따른 시장 수요 성장 세 둔화와 국내 사업자간 경쟁 완화로 시장 수요 소폭 감소 영향을 감안, 48.5백만대 (전분기 대비 4.7%증가)로 추정했다. U900 (Soul) 모델의 글로벌 런칭, 3G/고화소 카메파폰/ 뮤직폰등 중고가 제품 라인업 강화, 햅틱폰등 프리미엄 급 제품의 국내 라인업 강화 예상된다. 하지만, 영업이익률은 베이징 올림픽을 앞두고 2분기 광고등 마케팅 비용 증가요인을 감안, 13% 대로 낮추어 8000억원을 추정했다.
(반도체 중장기 시장 지배력 강화 + LCD/ 휴대폰 연간 6~7조원 이익)=> 가치 평가 정상화
결론적으로,, 반도체의 중장기 시장 지배력 강화 전략이 08년 하반기 효과적인 것으로 확인될 경우, 안정적이고 견조한 LCD/휴대폰 이익 기여에 대한 재평가와 더불어 삼성전자 Valuation 배수는 2배 안착은 (주가 820,000원) 무난할 것으로 예상된다. 매크로 경제 변수의 호전 가능성이 가시화 되면 2.2배까지도 (주가 910,000원) 가능하다.
- 현대 리서치
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