주식시장이 바닥탈출을 쉽게 못하는 이유

지금 시장의 고민은 왜 바닥을 벗어나지 못하는지에 대한 이유찾기

KOSPI 1,550p선이 다시 무너졌다. 장중 한때 1,530p선까지 붕괴되기도 하였으나 장마감 무렵 유입된 비차익프로그램 매수세에 힘입어 그나마 1,540p선을 회복한 채 장을 마감하였다. 미국의 패니매와 프레디맥의 구제금융설로 약세를 보인 미국증시 영향으로 지난주 이후 순매수세 전환 가능성을 보였던 외국인이 전일 하루에만 3,700억원 이상 순매도하는 등 수급측면에서 불균형이 다시 나타났다. 특히 코스닥시장의 경우 부실기업에 대한 상장폐지 등 규제강화책이 발표되면서 2005년 9월 이후 최저수준으로 하락하였다.

지금 시장의 고민은 왜 한 달 이상 바닥을 벗어나지 못하는지에 맞춰져 있다. 그리고 한 달째 계속되고 있는 주도주부재의 상황이 얼마나 지속될 것인지에 대한 의문도 커지고 있다. 즉, 유가상승 등 인플레이션에 대한 우려가 5월 중순 이후 하락의 중요 모멘텀이었다면, 이것이 상당부분 해소가 되었음에도 불구하고 왜 바닥을 탈피하지 못하는지, 그리고 달러화 강세기조에도 불구하고 글로벌유동성의 선순환사이클 형성 및 이로 인한 국제금융시장의 안정과 수출산업의 호조가 왜 이루어 지지 않은지에 대한 의구심도 커지고 있다. 이에 우리는 그 이유로 1)현재 달러화 강세에도 불구하고 환율흐름이 지난 3월과 성격을 달리하고 있다. 2) 유가하락의 원인과 그에 따른 효과가 과거와 다르게 나타나고 있다. 3) 경기침체와 신용리스크에 대한 우려가 여전히 크다는 점에 주목하고 있다.

1. 환율흐름, 지난 3월과 다르다

달러화 강세흐름이 지속되면서 원달러환율이 다시 1,050원에 육박하고 있다. 그럼에도 불구하고 국제금융시장의 안정세나 국내 수출주의 강세가 본격화되지 않고 있다. 그 이유는 첫째, 달러화 강세가 유럽, 및 일본 등 선진국의 성장률 둔화에 대한 우려 속에 나타나고 있어서 달러화 강세로 인한 글로벌유동성 선순환사이클이 제대로 작동하지 않고 있다는 점이다. 둘째 원화약세에도 불구하고 엔화 등 수출경쟁국의 통화도 동반약세를 보임에 따라 수출관련업종의 반사이익을 기대하기 쉽지 않다는 것이다. 사실 지난 3월에는 원화약세 속에 엔화가 상대적인 강세를 보여 한국의 수출경쟁력에 도움이 되었지만 최근의 원화와 엔화의 동반약세는 국내 수출산업의 가격경쟁력에 큰 힘이 되지 못하고 있다.

2. 유가하락에 대한 원인과 효과가 과거와 다르다

최근 유가 등 국제원자재 가격의 하락세가 본격화되면서 인플레이션에 대한 우려가 상당부분 희석된 것이 사실이다. 문제는 그럼에도 불구하고 글로벌증시가 강하게 반응하지 않고 있다는 점이다. 지난 3월 이후 원유선물시장에서의 투기포지션이 빠른 속도로 감소하여 원유시장에서 빠져 나온 이 글로벌유동성들이 국제금융시장으로 유입되면서 안정될 가능성에 기대를 걸었다, 그러나 아직 이 선순환사이클은 진행되지 않고 있다. 그 이유는 유가하락의 원인이 단순히 투기포지션의 유출 때문이 아니라 글로벌경기 침체로 인한 수요감소에 대한 우려가 더 크기 때문이라고 판단한다. 실제 과거 국제원자재가격은 경기를 판단하는데 있어서 중요한 proxy로서 ‘경기상승(주가상승) – 원자재가격상승’이라는 등식이 일반적으로 성립한다는 점에서 최근의 유가하락은 경기 침체가능성을 상당부분 반영한 것으로 보인다.

3. 경기와 신용리스크에 대한 우려가 여전히 크다

이번 주초 미국증시의 하락에서 보았듯이 경기에 대한 우려와 특히 신용리스크에 대한 불안이 여전히 크다는 것이 확인되었다. 당장 21일로 발표예정된 미국 7월 경기선행지수는 주택시장의 침체와 고용부진으로 경기위축에 대한 우려가 확대되면서 전월대비 0.2% 하락할 것으로 시장컨센서스가 형성되고 있다. 여기에 패니매와 프레디맥의 구제금융 가능성은 금융시장을 안정시킨다는 점에서는 긍정적이지만, 부실금융기관의 모럴해저드측면 및 미연준의 향후 정책대응을 고려할 때 반드시 호재라고 보기 어려운 측면이 있다. 더구나 많은 투자자들은 서브프라임 모기지 부실사태로 시작된 신용리스크가 완료형이 아니라 진행형이라는 의구심을 떨쳐버리지 못하고 있다.

따라서 미국 금융시장에서의 신용위기가 안정되지 않는다면 여전히 미국을 중심으로 한 글로벌증시의 본격적인
상승세는 기대하기 어려울 것이다.

그러나 터널의 끝이 보이기 시작했다

그럼에도 불구하고 우리는 ‘바닥의 끝’이 보이기 시작했다고 판단하고 있다. 무엇보다도 기조적인 달러화의 강세가 궁극적으로 글로벌 유동성의 선순환사이클을 정상적으로 작동시킬 것이라고 보기 때문이다. 그리고 유럽과 일본 등 선진국의 경기둔화 에 대한 우려는 사실상 이미 어느 정도 예견된 측면이 있다는 점에서 선진국들의 성장률에 대한 시각을 올해 2/4분기가 아닌 하반기와 2009년을 보아야 한다는 판단이다.

그리고 유가하락 등 국제원자재 가격의 안정세가 거품의 제거(투기포지션의 이탈) 때문이 아니라 경기침체에 따른 수요감소에 대한 우려가 더 크다는 주장도 설득력이 있으나, 현재 국제유가 등 상품가격 상승으로 인하여 높아진 인플레이션 압력이 현저히 줄어들 수 있다는 점에서 유가 등 국제상품가격의 하락이 결코 악재가 아니라는 점을 인식해야 한다. 오히려 투기자본이 국제금융시장으로 유입되는 글로벌유동성 선순환사이클이 작동될 경우 ‘상품가격안정 – 국제금융시장안정’이라는 두 마리의 토끼를 모두 잡을 수 있다는 점에 주목할 필요가 있다.

마지막으로, 높아진 미국의 신용리스크 문제는 조만간 어떤 방식으로든 일단락이 될 가능성이 높아 보인다. 주식시장에서는 어떤 악재든 가시화되고 확정되면 더 이상 악재가 아니다. 지난 3월 중순 JP모건의 베어스턴스 인수 이후 주가가 본격 상승했다는 점을 상기할 필요가 있다. 지금 패니매와 프레디맥으로 인한 신용리스크는 공포의 극단을 지나고 있는 것으로 보인다. 이들의 구제금융 등 일련의 조치는 악재를 확정시켜주는 역할을 할 가능성이 높다. 또한 경기흐름도 지나치게 비관론으로 흐를 필요가 없다. 지난 주말에 발표된 미시간대 소비자신뢰지수와 미국의 산업생산에서 보듯이 미국경기가 침체라는 단방향으로만 진행되고 있지 않다는 점에서 일방적인 비관론에 빠질 필요는 없다. 오히려 패니매와 프레디맥의 처리방향이 일단락되는 시점이 어쩌면 바닥탈출의 기점이 될 수도 있다는 점에 주목할 필요가 있다.

*우리투자증권